Nhận định ngắn đầu năm 2026 - Chưa phải là bong bóng nhưng cơ hội đã dần hiếm hoi

Thị trường kết thúc năm Dương lịch 2025 ở 1,784.49 điểm, tăng hơn 40% so với thời điểm đầu năm. Cùng nhìn lại chặng đường 2025, chúng tôi có một số nhận định sau. 

1. Thị trường tăng 40% tức là gấp 2.67 lần đến 3.2 lần so với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế bền vững của Index từ 12.5%-15% CAGR.

2. P/E hiện tại của Index là 16.5 lần khi bước vào năm 2026, tức là gấp 1.1 lần so với mức tăng trưởng LNST bền vững và bắt đầu bước vào vùng rủi ro theo quan điểm của chúng tôi là từ 16.5 và cực đại là từ 20 lần. Tuy nhiên cũng sẽ cần lưu ý, chúng ta đang bước vào giai đoạn tái định giá khi lợi nhuận QIV của các doanh nghiệp dần công bố, và mức P/E sẽ được điều chỉnh “kỹ thuật” nhờ tăng trưởng lợi nhuận của các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp top vốn hóa được kỳ vọng có mức tăng trưởng vượt trội như ngân hàng.

3. P/B của Index hiện đang là 2.1 lần (TCBS), vượt trung vị 5 năm gần đây tương là 1.8 lần, vẫn cách đỉnh 5 năm là 2.7 lần và đỉnh lịch sử 2017 3.2 lần một khoảng khá xa. Tuy nhiên vẫn như trên, nhiều cổ phiếu chiếm vốn hóa lớn trên thị trường như các tập đoàn, tổ chức tài chính, bất động sản đang “over value” khiến mức bình quân này bị đẩy lên làm tình trạng phân hóa xảy ra, nhiều cổ phiếu đang dưới mức bình quân xa trong khi một bộ phận lại quá cao.

Mức trung bình 3 năm gần đây của Index là 1,280 điểm, hiện tại, tại thời điểm thực hiện nhận định này, chúng ta đang ở 1,816 điểm, một biên độ hơn 40%. Điều này phần nào đến từ nguyên nhân a. Do sự gia tăng kỳ vọng của thị trường, chấp nhận trả giá cao hơn cho các doanh nghiệp niêm yết do bối cảnh tiền rẻ (chúng tôi bỏ ngõ khả năng thị trường đang tồn tại tâm lý đầu cơ quá mức). b. Tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp niêm yết thực sự cao hơn mức lợi suất kép bền vững mà chúng tôi cho rằng rơi vào 12%-12.5%. Thực tế, nhiều doanh nghiệp đang vượt khá xa mức này tuy vậy cũng cần lưu ý, nhiều doanh nghiệp lại có dấu hiệu đi về cuối chu kỳ kinh doanh.

Xét trong bối cảnh hiện tại, nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn như VIC, VHM tác động khá lớn lên yếu tố đầu tiên khi từ khóa “cheabol Viet Nam” trở nên phổ biến trong năm 2025 khi nhà đầu tư kỳ vọng về một thời kỳ “vươn mình” với đầu tàu là các tập đoàn kinh tế tư nhân với quy mô lớn, đa ngành và có tầm ảnh hưởng về chính trị. Với quan điểm của chúng tôi, chúng tôi cho rằng sẽ còn quá sớm để có thể kỳ vọng vào điều này và mở rộng định giá của các cổ phiếu theo kỳ vọng trên và tập trung hướng nhà đầu tư vào hoạt động tích lũy danh mục tăng trưởng bền vững và định giá không quá xa mức lợi suất kép bền vững của thị trường, yếu tố số b. hay nói cách khác, một nhóm nhỏ cổ phiếu đang có định giá quá đắt và tiềm ẩn rủi ro và một bộ phận định giá ở mức phù hợp và rẻ hơn. Do đó, xu hướng chung năm 2026, chúng tôi cho rằng sẽ có sự phân hóa cực mạnh đi kèm với rủi ro và cơ hội đều ở mức “cực đại”.

Khuyến nghị: Tập trung và doanh nghiệp có chất lượng tài sản rõ ràng, tài chính lành mạnh, hạn chế tối đa việc “đầu tư theo câu chuyện” hay nói cách khác là đầu cơ theo xu hướng vì chúng tôi cho rằng việc tăng giá ở một số cổ phiếu thiếu bền vững vì tốc độ tăng giá vượt quá xa tăng trưởng thực tế. Một số điểm lưu ý mà chúng tôi cho rằng rủi ro sẽ gia tăng bao gồm yếu tố quan trọng tác động trực tiếp lên dòng tiền đầu cơ khi thời đại tiền rẻ sắp qua đi, nhường chỗ cho chính sách tiền tệ trung tính hơn, đây sẽ là xu hướng trọng tâm năm 2026 không chỉ của Việt Nam mà thế giới mà chúng tôi sẽ có bài phân tích riêng. 1. Đòn bẩy thấp. 2. Hạn chế tối đa nhóm cổ phiếu mang tính chất “chaebol”, các tập đoàn đa ngành, các cổ phiếu tài chính – chứng khoán và BĐS có tỉ trọng tồn kho cao, nợ vay lớn. 3. Ưu tiên các nhóm ngành xây dựng cơ bản, vật liệu xây dựng, bán lẻ tiêu dùng, đầu tư công và năng lượng.

 

Bao nhiêu câu chuyện, bấy nhiêu sự thật

 

- Thưa ngài, trong nhiều năm qua, đâu là phương pháp đầu tư mà ngài cảm thấy kém hiệu quả nhất?

- Đầu tư theo câu chuyện!

- Ý ngài là những câu chuyện nội bộ, "game", thuyết âm mưu...?

- Đúng vậy! Nhiều năm làm nghề, tôi luôn thấy sự ám ảnh của nhà đầu tư hay đầu cơ về những "câu chuyện" và rồi tin rằng câu chuyện là sự thật. Có người kiếm được tiền, có người thì không nhưng tất thảy đều khao khát những câu chuyện. Nhưng bao nhiêu câu chuyện là bấy nhiêu sự thật. Tất cả chúng ta đều là những người kể chuyện không đáng tin dù là vô tình hay hữu ý.

Người kể chuyện không đáng tin, unreliable narrator, là một khái niệm phổ biến trong văn học, nghệ thuật, triết học. Để hiểu đơn giản nhất những biểu hiện của một người kể chuyện không đáng tin, chúng ta có thể tiếp cận qua bộ phim kinh điển Rashomon của đạo diễn Kurosawa Akira. Theo đó chúng ta sẽ có những người kể chuyện vì mục đích lừa dối, vì ngây thơ, hoang tưởng hay tư kiến đạo đức. Rashomon kể về một vụ gi*t - hi*p mà hầu như các nhân chứng đều thể hiện những góc nhìn rất khác nhau, theo đó sự thật bị che mờ bởi những lời không đáng tin:

Một vị Samurai đã chết, xác của của vị Samurai này được tìm thấy. Tay tướng cướp, người vợ, người tiều phu và cả một thầy đồng gọi hồn samurai được đưa lên công đường xét xử. Tại đây, mỗi người lại kể một câu chuyện của riêng mình.

Tay cướp kể lại khoảnh khắc khi một cơn gió làm tung bay mạng che mặt của người phụ nữ, gã khao khát có được nàng dù phải giết chồng nàng đi nữa. Gã đã chiến đấu với người chồng, trói được vị samurai này và cưỡng bức người vợ trước mặt anh ta. Người vợ rút dao chống trả nhưng bỗng nhiên buông con dao xuống và khóc nức nở và cuối cùng gã có điều gã muốn. Trong ký ức của gã, nàng đã từ từ nhắm mắt buông xuôi, dường như vui thú. Khi chuyện đã xong xuôi, nàng cầu xin gã giết chồng mình, vì nàng chỉ có thể đi theo một người mà thôi.

Người vợ lại bảo rằng, chính nàng đã giết người chồng vì sợ hãi, hổ thẹn khi người chồng dành cho nàng những ánh nhìn khinh bỉ và lạnh lùng sau vụ cưỡng bức.

 

Hồn vị Samurai hiện về qua bà đồng cũng thể hiện chi tiết này, người này đã thấy vợ mình ngước gương mặt "chưa bao giờ xinh đẹp hơn thế" lên, nói rằng tay cướp hãy đưa nàng đi bất cứ đâu gã tới. Nàng thậm chí đã nói những lời mà chỉ nghe thôi cũng đủ thổi phăng người samurai vào cõi chết tối tăm: nàng muốn tên cướp giết chồng. Ngay cả tên cướp cũng thấy nàng đê tiện. Còn vị samurai đau đớn tự sát.

Người tiều phu, mãi sau này mới thừa nhận rằng, sự thật là sau khi xảy ra vụ cưỡng bức cả tay tướng cướp và vị samurai đều ghét bỏ người vợ. Quá tức giận cô quay lại chửi mắng cả hai người và cho rằng cả hai đều không đáng mặt làm đàn ông. Vụ án kết thúc bằng cuộc đấu kiếm vụng về và lố bịch giữa hai người đàn ông. Phần thắng của tay tướng cướp đến từ sự may mắn. Nhưng cả người tiều phu cũng không đáng tin, ở công đường anh anh này vì sợ liên lụy do ăn cắp con dao quý của người vợ đã không khai ra chi tiết câu chuyện. 

Ở câu chuyện trên, chúng ta có kẻ kể chuyện vì mục đích thao túng và lừa dối nhằm xây dựng hình ảnh người anh hùng, có danh dự và lấp liếm tội ác; có kẻ kể chuyện để che đẩy tổn thương tâm lý, mặc cảm tội lỗi và cảm xúc hổ thẹn; có kẻ kể chuyện đầy định kiến, thù hận, ghen tuông và nhục nhã; kẻ kể chuyện nửa thật nửa giả vì lợi ích bản thân. 

- Vậy chúng ta sẽ cần tiếp cận câu chuyện như thế nào?

Điều này cực kỳ khó khăn và đó là lý do tại sao trong một vụ án như Rshomon nơi thiếu vắng bằng chứng thì dựa vào các nhân chứng để tìm ra sự thật là điều bất khả. Nhưng đầu tư không phải là một vụ án mà chúng ta phải đi trong đêm đen và nuốt trọn mọi câu chuyện được kể. Chúng ta hoàn toàn có thể xây dựng tư duy phản biện: nghi ngờ và tái cấu trúc lại sự thật. 

- Vậy xây dựng bằng cách nào? 

- Vầng, học tập là con đường duy nhất.

 

Dấu hiệu nhận biết lừa đảo chứng khoán

 

Thị trường trải qua một chặng đường hồi phục tương đối dài và cũng tạo điều kiện cho những nhà đầu tư, nhóm nhà đầu tư, những tư vấn viên dễ dàng hơn trong việc tìm kiếm lợi nhuận. Nhưng đâu đó, với những nhà đầu tư mới việc tiếp cận thị trường sẽ khó khăn hơn. Lợi dụng tâm lý muốn tìm kiếm một khoản đầu tư nhưng chưa có kinh nghiệm và thời gian tìm hiểu, nhiều kẻ gian đã lợi dụng và thực hiện nhiều thủ đoạn để lừa đảo, chiếm đoạt tài sản mà phổ biến nhất là hình thức ủy thác đầu tư.

 

1. Thành lập công ty tư vấn đầu tư:

Hiện tại, việc thành lập công ty tương đối dễ dàng. Tuy vậy, để thực hiện được chứng năng quản lý quỹ, phát hành chứng chỉ quỹ, huy động vốn hay thực hiện môi giới, tư vấn đầu tư lại là chuyện khác. Hầu hết thủ đoạn của các đối tượng này là mở một công ty và đặt tên... trông giống như một công ty quản lý quỹ. Việc đặt tên sẽ không đảm bảo cho chức năng hoạt động của công ty này. 

 

Ví dụ: Công ty TNHH MTV Dịch vụ tư vấn chứng khoán ABC, Công ty TNHH MTV Quản lý quỹ XYZ v.v. Hãy kiểm tra lịch sử thành lập doanh nghiệp, mã số thuế, ngành nghề kinh doanh. Các công ty "ma" thường sẽ có thời gian thành lập gần đây. Ở các mô hình lừa đảo, các công ty sẽ biến mất gần như ngay lập tức khi đối tượng nghi ngờ bị phát giác.

 

2. Xây dựng niềm tin:

Thực hiện tư vấn phân tích và... khoe lãi. Việc đánh vào tâm lý mong muốn có lãi của khách hàng và đặc biệt là tâm lý muốn lãi nhanh, lãi nhiều trong thời gian ngắn, các quỹ này sẽ thực hiện nhiều biện pháp để nhà đầu tư có thể "mắt thấy tai nghe" mặc dù những gì nghe và thấy không hoàn toàn là sự thật.

Ví dụ: Cổ phiếu ABC XYZ đã tăng N% trong thời gian ngắn, các nhà đầu tư tham gia góp vốn đầu tư đều đã có lãi khủng. Việc này không chỉ dừng lại ở việc giao dịch ảo mà còn có thể tinh vi hơn bằng cách tác động lên cả diễn biến giá của các cổ phiếu trên sàn để nhà đầu tư có thể theo dõi trực tiếp. Nhiều cổ phiếu có thanh khoản thấp, dễ dàng bị tác động lên giá chỉ bằng một lượng tiền rất nhỏ. Thực tế, diễn biến giá của cổ phiếu là có thật nhưng việc khớp lệnh không thực sự diễn ra. [Hình minh họa]: Cổ phiếu tăng làm tăng giá trị danh mục, nhưng thực tế BMV không có đủ thanh khoản để mộtt cá nhân hay tổ chức nào có thể nắm được khối lượng 233,192 như hình thể hiện, điều này là khá khó nhận ra đối với những nhà đầu tư không có kinh nghiệm trên thị trường chứng khoán.

 

3. Huy động vốn:

Hình thức phổ biến nhất của các mô hình lừa đảo là mô hình Ponzi "Ponzi scheme", là lấy tiền của thành viên này trao cho thành viên khác và tiền ban đầu được rút ra cực kỳ thuận lợi. Các khoản lợi nhuận cam kết đều được thực hiện dễ dàng trong thời gian đầu cho đến khi khách hàng muốn rút các khoản tiền lớn hơn thì sẽ gặp tình trạng trì hoãn hoặc phổ biến nhất là yêu cầu nộp thêm tiền mới có thể rút được với nhiều lý do khác nhau được đưa ra.

VNINDEX Đang ở đâu?

  

Tính từ đáy 2023 đến nay, thị trường đang đi trong biên độ tương đối ổn định và hiện đang giao dịch hơn một lần độ lệch chuẩn trong xu hướng này. Áp lực rung lắc, tôi cho rằng sẽ xuất hiện dần, vùng dao động mạnh rơi vào 1435-1465 tương ứng với mức P/E 14.2-14.5 lần.

Tuy nhiên sẽ khác với những nhịp điều chỉnh ở tháng 07/2023, tháng 04/2024 và tháng 07/2024 khi lợi nhuận toàn thị trường phục hồi chậm chạp và nền thanh khoản thấp. Ở giai đoạn hiện tại, động thái nới lỏng định lượng mạnh của SBV trong khi mặt bằng lợi nhuận thị trường cải thiện tốt từ cuối 2024 đến nay sẽ hỗ trợ tích cực cho thị trường và sau giai đoạn BCTC QII công bố đầy đủ, việc thị trường tái định giá đưa mức P/E về thấp sẽ phần nào thúc đẩy chỉ số tiến xa hơn. Do đó điều chỉnh ngắn hạn, theo quan điểm của tôi sẽ không quá áp lực. Tuy nhiên, do mức định giá nhạy cảm, dòng tiền sẽ có xu hướng gia tăng kỳ vọng cho các cổ phiếu có triển vọng kinh doanh tích cực và do đó sự phân hóa trên thị trường sẽ trở nên khắc nghiệt hơn: cổ phiếu đã tăng mạnh có thể duy trì đà tăng trong khi cổ phiếu thiếu vắng động lực tăng trưởng sẽ gặp áp lực hạ tỉ trọng. Việc nhà đầu tư có tâm lý "chốt lời" mã đã tăng và mua vào mã chưa tăng sẽ tiềm ẩn rủi ro.

 

Nhà đầu tư ở giai đoạn hiện tại, cần cân nhắc trong giải ngân mua mới và xác định rõ nhóm ngành và doanh nghiệp có lợi thế trong chu kỳ kinh doanh. Nhưng đồng thời, việc bán ra cũng cần lưu ý, việc bán với tiêu chí VNINDEX cán mốc 1,400 có thể đẩy nhà đầu tư đối mặt với áp lực trong tương lai khi thị trường đạt những mức điểm số cao hơn theo quan điểm của chuyên gia. Với nhà đầu tư có chi phí vốn thấp, không cần quá lo lắng và trong kịch bản thị trường điều chỉnh, cân nhắc tối ưu hóa danh mục và gia tăng tỉ trọng đối với những mã cổ phiếu còn trong vùng giá mua mà room khuyến nghị thời gian qua.

Đằng sau tuyên bố của ngài tổng thống - Nhà đầu tư cần phân biệt Tuyên ngôn chính trị vs Khả năng tạo lập chính sách

Nhiều nhà đầu tư lo lắng trước phát biểu và tuyên bố của Trump hôm qua liên quan đến mức thuế bổ sung cho Việt Nam là 20% và 40% đối với hàng hóa trung chuyển "transshipping".

 

Về quan điểm của chúng tôi, đây là con số tích cực trong kịch bản ban đầu chúng ta kỳ vọng. Đồng thời, nhà đầu tư cũng không cần quá lo lắng vì tác động của các sắc thuế này là thấp và không đại diện cho dòng chảy thương mại của hai nước. Chuyên gia tóm gọn một số ý chính như sau:

 

1. Đầu tiên đây là một cuộc mặc cả và tất cả và đang dừng ở thoả thuận mang tính định hướng, một dạng "ghi nhớ" và không có bất cứ sự ràng buộc toàn diện nào.

 

2. Tiếp theo, các mức thuế mục tiêu 0%, 10%, 20% hay 40% cho đối tượng Transhipping - nằm trong danh mục điều tra thương mại, không đại diện cho dòng chảy thương mại của hai nước. Đa số hàng xuất khẩu của Việt Nam vẫn đang theo thuế MFN theo chuẩn WTO từ 5%-18%, nằm ngoài danh mục này và sẽ còn phụ thuộc từng trường hợp cụ thể. Nên nhớ Mỹ vẫn đang là thành viên của WTO dù đang gây áp lực để đòi rời tổ chức.

 

3. Sự BẤT KHẢ THI TRONG CƠ CHẾ THỰC HIỆN bất chấp sự phóng đại của truyền thông. Chúng ta cũng quên một điều quan trọng mà tổng thống cần vượt qua: Một FTA cần phải được Quốc hội, Thượng Viện - Hạ Viện phê chuẩn. Do đó, đây là chiến thuật đàm phán nhằm tranh thủ truyền thông trong kỳ bầu cử sắp tới. Nó thiên về tuyên bố chính trị hơn là xác quyết về chính sách hay tạo lập khung luật Quốc tế. Cũng sẽ là vội vàng khi cho rằng đây là thông tin tiêu cực khi chưa xét đến tương quan sắc thuế đối với các nước khác.

 

Trong kịch bản thị trường phản ứng tiêu cực và điều chỉnh, theo quan điểm của room vẫn sẽ là cơ hội cho nhà đầu tư, thậm chí đối với các nhóm ngành gây nhiều nỗi sợ hãi như dệt may, da giày, thủy sản, vì năng lực sản xuất ở một số nhóm vẫn có sự vượt trội hơn so với các đối thủ cạnh tranh và tương quan thuế khác nhau vẫn có thể hình thành lợi thế khi xuất khẩu vào thị trường Mỹ!

 

Phạm Đình Khoa - 9h00 03/07/2025