Đáng sống?

Trong cái gọi là "kỷ nguyên vươn mình" này, không khó để bắt gặp những mục tiêu kiểu biến các đô thị lớn thành nơi đáng sống: "Biến TP. Hồ Chí Minh thành nơi đáng sống, biến Hà Nội thành nơi đáng sống, biến Đà Nẵng thành nơi đáng sống". Cũng không khó để bắt gặp những lời đồng tình kiểu: "Tôi thấy TP. Hồ Chí Minh thật tuyệt vời, rất đáng sống và sẽ còn tuyệt vời hơn trong nhiều năm nữa". Nhưng đáng sống là đáng sống cho ai và đáng sống theo nghĩa nào?

Nếu chỉ là đáng sống xoay quanh tư duy và lối quy hoạch đi theo sau nó, thứ đề cao... cái đẹp, cái luôn là thứ đến sau những nhu cầu cơ bản. Hay nói cách khác, đề cao sự hưởng thụ, đặc quyền của thiểu số. Nó đáng sống cho anh, không phải cho tôi hoặc ngược lại. Ở đó chúng ta sẽ thấy rằng, sự đáng sống không nâng lên để tất cả đều có thể "sống" mà bằng cách di dời những vấn đề của đô thị nói riêng và điều hành xã hội nói chung từ chỗ này qua chỗ khác như cái cách và Napoléon và Haussmann đã làm với Paris: đẹp hơn, sáng hơn, thênh thang hơn và... chia rẽ hơn. Các khu ổ chuột, chợ tự phát, hàng rong... mọi thứ nhếch nhác được đẩy ra ngoại ô để Paris trở thành Kinh đô ánh sáng. Vầng, đẹp và rỗng ruột.

"Tôi mà trúng số, xung quanh tôi sẽ không còn người nghèo, tôi dọn đến khu nhà giàu sống".

Nhận định ngắn đầu năm 2026 - Chưa phải là bong bóng nhưng cơ hội đã dần hiếm hoi

Thị trường kết thúc năm Dương lịch 2025 ở 1,784.49 điểm, tăng hơn 40% so với thời điểm đầu năm. Cùng nhìn lại chặng đường 2025, chúng tôi có một số nhận định sau. 

1. Thị trường tăng 40% tức là gấp 2.67 lần đến 3.2 lần so với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế bền vững của Index từ 12.5%-15% CAGR.

2. P/E hiện tại của Index là 16.5 lần khi bước vào năm 2026, tức là gấp 1.1 lần so với mức tăng trưởng LNST bền vững và bắt đầu bước vào vùng rủi ro theo quan điểm của chúng tôi là từ 16.5 và cực đại là từ 20 lần. Tuy nhiên cũng sẽ cần lưu ý, chúng ta đang bước vào giai đoạn tái định giá khi lợi nhuận QIV của các doanh nghiệp dần công bố, và mức P/E sẽ được điều chỉnh “kỹ thuật” nhờ tăng trưởng lợi nhuận của các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp top vốn hóa được kỳ vọng có mức tăng trưởng vượt trội như ngân hàng.

3. P/B của Index hiện đang là 2.1 lần (TCBS), vượt trung vị 5 năm gần đây tương là 1.8 lần, vẫn cách đỉnh 5 năm là 2.7 lần và đỉnh lịch sử 2017 3.2 lần một khoảng khá xa. Tuy nhiên vẫn như trên, nhiều cổ phiếu chiếm vốn hóa lớn trên thị trường như các tập đoàn, tổ chức tài chính, bất động sản đang “over value” khiến mức bình quân này bị đẩy lên làm tình trạng phân hóa xảy ra, nhiều cổ phiếu đang dưới mức bình quân xa trong khi một bộ phận lại quá cao.

Mức trung bình 3 năm gần đây của Index là 1,280 điểm, hiện tại, tại thời điểm thực hiện nhận định này, chúng ta đang ở 1,816 điểm, một biên độ hơn 40%. Điều này phần nào đến từ nguyên nhân a. Do sự gia tăng kỳ vọng của thị trường, chấp nhận trả giá cao hơn cho các doanh nghiệp niêm yết do bối cảnh tiền rẻ (chúng tôi bỏ ngõ khả năng thị trường đang tồn tại tâm lý đầu cơ quá mức). b. Tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp niêm yết thực sự cao hơn mức lợi suất kép bền vững mà chúng tôi cho rằng rơi vào 12%-12.5%. Thực tế, nhiều doanh nghiệp đang vượt khá xa mức này tuy vậy cũng cần lưu ý, nhiều doanh nghiệp lại có dấu hiệu đi về cuối chu kỳ kinh doanh.

Xét trong bối cảnh hiện tại, nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn như VIC, VHM tác động khá lớn lên yếu tố đầu tiên khi từ khóa “cheabol Viet Nam” trở nên phổ biến trong năm 2025 khi nhà đầu tư kỳ vọng về một thời kỳ “vươn mình” với đầu tàu là các tập đoàn kinh tế tư nhân với quy mô lớn, đa ngành và có tầm ảnh hưởng về chính trị. Với quan điểm của chúng tôi, chúng tôi cho rằng sẽ còn quá sớm để có thể kỳ vọng vào điều này và mở rộng định giá của các cổ phiếu theo kỳ vọng trên và tập trung hướng nhà đầu tư vào hoạt động tích lũy danh mục tăng trưởng bền vững và định giá không quá xa mức lợi suất kép bền vững của thị trường, yếu tố số b. hay nói cách khác, một nhóm nhỏ cổ phiếu đang có định giá quá đắt và tiềm ẩn rủi ro và một bộ phận định giá ở mức phù hợp và rẻ hơn. Do đó, xu hướng chung năm 2026, chúng tôi cho rằng sẽ có sự phân hóa cực mạnh đi kèm với rủi ro và cơ hội đều ở mức “cực đại”.

Khuyến nghị: Tập trung và doanh nghiệp có chất lượng tài sản rõ ràng, tài chính lành mạnh, hạn chế tối đa việc “đầu tư theo câu chuyện” hay nói cách khác là đầu cơ theo xu hướng vì chúng tôi cho rằng việc tăng giá ở một số cổ phiếu thiếu bền vững vì tốc độ tăng giá vượt quá xa tăng trưởng thực tế. Một số điểm lưu ý mà chúng tôi cho rằng rủi ro sẽ gia tăng bao gồm yếu tố quan trọng tác động trực tiếp lên dòng tiền đầu cơ khi thời đại tiền rẻ sắp qua đi, nhường chỗ cho chính sách tiền tệ trung tính hơn, đây sẽ là xu hướng trọng tâm năm 2026 không chỉ của Việt Nam mà thế giới mà chúng tôi sẽ có bài phân tích riêng. 1. Đòn bẩy thấp. 2. Hạn chế tối đa nhóm cổ phiếu mang tính chất “chaebol”, các tập đoàn đa ngành, các cổ phiếu tài chính – chứng khoán và BĐS có tỉ trọng tồn kho cao, nợ vay lớn. 3. Ưu tiên các nhóm ngành xây dựng cơ bản, vật liệu xây dựng, bán lẻ tiêu dùng, đầu tư công và năng lượng.

 

Bao nhiêu câu chuyện, bấy nhiêu sự thật

 

- Thưa ngài, trong nhiều năm qua, đâu là phương pháp đầu tư mà ngài cảm thấy kém hiệu quả nhất?

- Đầu tư theo câu chuyện!

- Ý ngài là những câu chuyện nội bộ, "game", thuyết âm mưu...?

- Đúng vậy! Nhiều năm làm nghề, tôi luôn thấy sự ám ảnh của nhà đầu tư hay đầu cơ về những "câu chuyện" và rồi tin rằng câu chuyện là sự thật. Có người kiếm được tiền, có người thì không nhưng tất thảy đều khao khát những câu chuyện. Nhưng bao nhiêu câu chuyện là bấy nhiêu sự thật. Tất cả chúng ta đều là những người kể chuyện không đáng tin dù là vô tình hay hữu ý.

Người kể chuyện không đáng tin, unreliable narrator, là một khái niệm phổ biến trong văn học, nghệ thuật, triết học. Để hiểu đơn giản nhất những biểu hiện của một người kể chuyện không đáng tin, chúng ta có thể tiếp cận qua bộ phim kinh điển Rashomon của đạo diễn Kurosawa Akira. Theo đó chúng ta sẽ có những người kể chuyện vì mục đích lừa dối, vì ngây thơ, hoang tưởng hay tư kiến đạo đức. Rashomon kể về một vụ gi*t - hi*p mà hầu như các nhân chứng đều thể hiện những góc nhìn rất khác nhau, theo đó sự thật bị che mờ bởi những lời không đáng tin:

Một vị Samurai đã chết, xác của của vị Samurai này được tìm thấy. Tay tướng cướp, người vợ, người tiều phu và cả một thầy đồng gọi hồn samurai được đưa lên công đường xét xử. Tại đây, mỗi người lại kể một câu chuyện của riêng mình.

Tay cướp kể lại khoảnh khắc khi một cơn gió làm tung bay mạng che mặt của người phụ nữ, gã khao khát có được nàng dù phải giết chồng nàng đi nữa. Gã đã chiến đấu với người chồng, trói được vị samurai này và cưỡng bức người vợ trước mặt anh ta. Người vợ rút dao chống trả nhưng bỗng nhiên buông con dao xuống và khóc nức nở và cuối cùng gã có điều gã muốn. Trong ký ức của gã, nàng đã từ từ nhắm mắt buông xuôi, dường như vui thú. Khi chuyện đã xong xuôi, nàng cầu xin gã giết chồng mình, vì nàng chỉ có thể đi theo một người mà thôi.

Người vợ lại bảo rằng, chính nàng đã giết người chồng vì sợ hãi, hổ thẹn khi người chồng dành cho nàng những ánh nhìn khinh bỉ và lạnh lùng sau vụ cưỡng bức.

 

Hồn vị Samurai hiện về qua bà đồng cũng thể hiện chi tiết này, người này đã thấy vợ mình ngước gương mặt "chưa bao giờ xinh đẹp hơn thế" lên, nói rằng tay cướp hãy đưa nàng đi bất cứ đâu gã tới. Nàng thậm chí đã nói những lời mà chỉ nghe thôi cũng đủ thổi phăng người samurai vào cõi chết tối tăm: nàng muốn tên cướp giết chồng. Ngay cả tên cướp cũng thấy nàng đê tiện. Còn vị samurai đau đớn tự sát.

Người tiều phu, mãi sau này mới thừa nhận rằng, sự thật là sau khi xảy ra vụ cưỡng bức cả tay tướng cướp và vị samurai đều ghét bỏ người vợ. Quá tức giận cô quay lại chửi mắng cả hai người và cho rằng cả hai đều không đáng mặt làm đàn ông. Vụ án kết thúc bằng cuộc đấu kiếm vụng về và lố bịch giữa hai người đàn ông. Phần thắng của tay tướng cướp đến từ sự may mắn. Nhưng cả người tiều phu cũng không đáng tin, ở công đường anh anh này vì sợ liên lụy do ăn cắp con dao quý của người vợ đã không khai ra chi tiết câu chuyện. 

Ở câu chuyện trên, chúng ta có kẻ kể chuyện vì mục đích thao túng và lừa dối nhằm xây dựng hình ảnh người anh hùng, có danh dự và lấp liếm tội ác; có kẻ kể chuyện để che đẩy tổn thương tâm lý, mặc cảm tội lỗi và cảm xúc hổ thẹn; có kẻ kể chuyện đầy định kiến, thù hận, ghen tuông và nhục nhã; kẻ kể chuyện nửa thật nửa giả vì lợi ích bản thân. 

- Vậy chúng ta sẽ cần tiếp cận câu chuyện như thế nào?

Điều này cực kỳ khó khăn và đó là lý do tại sao trong một vụ án như Rshomon nơi thiếu vắng bằng chứng thì dựa vào các nhân chứng để tìm ra sự thật là điều bất khả. Nhưng đầu tư không phải là một vụ án mà chúng ta phải đi trong đêm đen và nuốt trọn mọi câu chuyện được kể. Chúng ta hoàn toàn có thể xây dựng tư duy phản biện: nghi ngờ và tái cấu trúc lại sự thật. 

- Vậy xây dựng bằng cách nào? 

- Vầng, học tập là con đường duy nhất.